[买入评级]欧普照明(603515)季报点评：照明龙头高增延续 盈利能力稳中有提 时间：2017年10月27日 12:03:51\u00A0中财网 事件：公司发布17 年三季报，前三季度实现营业收入48.24 亿元，同比增长32.85%；归母净利润4.16 亿元，同比增长39.09%。其中Q3 单季度实现营业收入18.14 亿元，同比增长29.83%；归母净利润1.57 亿元，同比增长35.62%，业绩增长略超市场预期。 三季度毛利受原材料影响略降，整体盈利能力稳中略提。公司家居灯具产品占比40%，产品高毛利使得公司毛利率显著高于A 股其它上市led 照明应用企业；另则公司产品变更战略趋向于增加高附加值产品的比重，15 年开始公司即增加产品单价较高的装饰灯品类，我们预计目前装饰灯占收入比重已近10%。公司受上游原材料涨价影响前三季度毛利率同比降低0.48pct 至40.61%，其中Q3 单季度毛利同比降低1.62pct 至39.93%，但毛利率综合来看仍维持高位。我们预计公司未来产品结构优化升级的趋势不会改变，毛利率向上趋势不变。营销费用率基本持平，前三季度同比增加0.5pct 至24.59%，其中Q3 单季度同比降0.58pct 至24.46%；汇兑损失增加致财务费用率同比增0.06pct 至0.19%，其中Q3 单季度同比增0.56pct 至0.44%。公司降本增效管理改革下前三季度管理费用率同比降低1.04pct 至5.9%，其中Q3 同比降1.6pct 至5.35%。最终前三季度净利率稳中略有提升，同比增加0.39pct至8.62%，其中Q3 单季度同比增长0.37 至8.67%。 家用领域优势持续，线下渠道全面升级打造千坪大店，线上渠道持续发展成重要增长极。欧普渠道及营销方面优势显著，经销商与总部关系持久稳定，构成渠道拓展与变革的基石。17 年公司在家居照明领域全面升级改造，一则优化精简经销商层级体系以提高渠道效率，我们预计经销商完成整合后由原本2000 多家可精简至300 多家；二则提高终端网点覆盖率，在原本展示店的基础上全面升级，增加千坪大店与精品馆等终端形态；三则系列措施助力提升终端运营及销售能力。未来仍计划打造多家“社区店”，体验式购物直接导流终端消费者至重点卖场。我们预计公司未来仍将保持高毛利高费用的运营模式，维持家用照明领域的渠道优势。据公司公告，2016 年全年实现电商销售收入12.86 亿元，线上营收占比高达24%，2017 年继续完善布局，上半年新建两家官方旗舰店，在主流电商渠道销售收入蝉联照明行业冠军。我们预计2017年电商布局力度不减的情况下，收入增速仍有望维持40%。 商用领域不断开拓，商照市场空间广阔待挖掘。据半年报披露，截止17 年上半年商用照明占公司总营收约20%，同比增长34.75%。公司商用领域仍在不断开拓，在原本产品及品牌优势上继续深耕，目前业务延伸至高端酒店、商业地产及机场、地铁等市政工程领域，道路照明方面发展迅速。商用照明领域细分较多，市场空间广阔，且相比家用照明受地产销售影响较小。我们预计公司在商用领域不断深耕投入的态势下未来增长空间仍大。 盈利预测与投资建议。照明行业LED 照明对传统照明的替代正在演进当中，公司2014 年产品转型以来LED 占比已达90%。公司作为国内照明龙头，凭借产品、品牌与渠道优势，有望在LED 领域实现份额的快速提升。我们认为凭借全品类的持续增长与全渠道的深耕布局，公司在照明领域地位难以撼动。 估值方面，相对于可比公司佛山照明、阳光照明等以代工模式为主的照明企业，欧普与其业务模式差距较大，在品牌及渠道商优势明显，因此估值主要对标LED 中下游封装龙头木林森。我们预计欧普照明17-19 年EPS 分别为1.19/1.60/2.05 元，考虑到公司作为照明消费品龙头未来成长空间广阔，给予公司相比同行业一定估值溢价，另则参考公司历史估值水平及同行业PEG 水平，给予17 年40 倍PE 估值，对应PEG 为1.22 倍，对应目标价47.5 元，维持“买入”评级。 风险提示。LED 照明应用整合速度不及预期。 □ .陈.子.仪 .海.通.证.券.股.份.有.限.公.司
