[买入评级]太平鸟(603877)中报点评：全方位优化调整 股权激励彰显信心 时尚服饰龙头蓄势待发 时间：2017年08月31日 12:10:31\u00A0中财网 事件 公司发布2017 半年报，公司实现营业收入28.15亿元，同比增长12.72%；归母净利润为9,400.86万元，同比下降34.36%；扣非后归母净利润为872.69万元，同比下降87.81%。其中，2017Q2 实现营业收入13.00亿元，同比增长14.20%；归母净利润3539.89万元，同比下降56.71%。 简评 1、新品牌茁壮成长，渠道优化持续，收入增长提速。 核心品牌稳中有进，新品牌高歌猛进。分品牌来看，公司核心品牌PEACEBIRD 女装和PEACEBIRD 男装上半年仍处于渠道调整状态，分别净关店33 家、34 家，收入分别实现7.36%、7.56%的稳步成长达到10.68亿元和9.49亿元，毛利率分别小幅下降0.49pct 和0.69pct 至57.59%、59.52%。新兴品牌持续快速增长，乐町LED’IN 女装净关店52 家至635 家，收入同比增长20.18%至4.05亿元，毛利率下降0.62pct 至48.36%；Mini Peace 童装净关店10 家至675 家，收入同比大增49.81%至2.81亿元，毛利率小幅提升0.15pct 至56.48%，在2016年跻身全国童装前十二强；此外，Material Girl 净开店10 家至133 家，收入同比增长117.13%至0.69亿元，毛利率同比提升3.81pct。 线下渠道优化调整，强化购物中心店和直营店布局，线上渠道持续高速成长。 （1）线下渠道持续优化，张弛有度，着力提升购物中心店占比。一方面继续推进联营转加盟，上半年净关店80 家（其中72 家实际去年末关店在今年计入），其中直营店净开店4 家，加盟店净开店91 家，联营店净关店175 家；另一方面，传统街店渠道受线上线下新兴渠道冲击呈现客流下降，品牌档次下滑态势，因此公司积极缩减其占比，2017 上半年同比净关闭街店170家，其零售额9.43亿元，占比20.32%，进一步下降（2014-2016年占比分别为32.87%、28.41%、23.12%）；与此同时，客流量聚集的购物中心店持续扩张，2017年上半年净开店49 家，期末门店数达到1255 家，实现零售额12.93亿元，占比达到27.88%（2014-2016年占比分别为19.80%、21.93%、24.95%），均实现快速增长。 （2）线上收入规模高速增长，O2O 业务实现线上线下销售打通。公司电商业务持续保持快速增长，网上销售实现的零售额从2014年的6.96亿元增长至2016年 15.98亿元，年均复合增长率为 51.56%。2017年上半年，公司实现电商零售额7.59亿元，同比大幅增长37.82%，通过大力发展“云仓”系统，实现线上下单，线下就近店铺发货配送的O2O 模式推广。“云仓”已覆盖全国 23 个省的全部自营门店及部分加盟店，报告期内实现成交额 9854万元。 2、资产减值损失大幅增加带来短期业绩拖累，轻装上阵后业绩有望触底反弹。 2017年上半年，期间费用率为48.51%，同比下降0.59pct，其中销售费用10.99亿元，同比增长11.13%；管理费用2.56亿元，同比增长16.18%；财务费用930.07万元，同比下降40.9%，主要是上市后资金充裕归还了大部分短期借款导致利息支出减少。资产减值损失1.72亿元，同比增长109.87%，由此导致归母净利润同比下滑 35.58%，扣非归母净利润同比下滑87.81%。资产减值损失金额大幅增加主要是过季一年以上的库存商品账面余额达8.52亿元，占比 44.56%，同比增加3.7亿，导致存货跌价准备计提增加。 本期末存货账面余额总额较年初并未发生较大变化，当季及过季一年以内的库存商品账面余额由2016年6月底的12.22亿元下降到2017年6月底 10.60亿元，较2017年初 13.76亿元亦有显著下降，存货规模得到有效控制。公司通过对当季产品实施智能商品管理，推进精准开发与投放，提升新品产销率，减少库存形成。对于过季存货，公司正积极通过电商、奥特莱斯等渠道加速周转，本期处理的过季存货占期初金额的25%；随着线上线下处理能力提升以及“双十一”等销售旺季的到来，下半年预计将比去年同期 24%的处理能力有所提高。 3、品牌“逆生长”拥抱泛90 后新兴时尚消费人群，会员不断扩张，年龄层趋年轻化。 2017年上半年，会员总数已达到 1190万人，同比增长 16.7%，其中线上会员近900万人，线下会员超290万人。活跃有效会员人数近50万人，人数同比增长24%，累计消费金额同比增长22%。各品牌加强会员管理，通过进行区域 性的定制化活动、简化开卡流程、会员福利创新等方式，提升顾客体验，增强会员与品牌粘度。公司以成为时尚新生代的首选品牌为战略目标，积极拥抱追求新鲜感和喜欢社交媒体的“千禧一代”。公司推出系列热点IP 合作款（赛车总动员、小黄人等），推动品牌跨界，PEACEBIRD WOMEN × Pepsi 系列于 2017年 1月全面上市，此系列体现了”LIVE FOR NOW”的思维，以更加积极乐观的青春力量将时装语言重新诠释，借助爆款吸引目标消费群体，带动零售端整体货品销售。 4、股权激励设定高增长目标，绑定上下利益，彰显发展信心。 2017年7月5日，公司推出限制性股票激励计划草案，拟授予的限制性股票988.37万股，约占公司股本总额47500万股的2.08%，激励对象合计412 人，授予价格为每股13.96元，股东和管理层利益一致，股权激励业绩考核目标为2017-2019年净利润分别不低于4.5亿、6.5亿、9.5亿元，2017-2019年业绩CAGR 达到45.3%。 2017年8月14日公告，相关增持主体计划未来6 个月内以自有资金增持公司股份，增持金额不低于5000万元，增持股份不超过公司总股本的1%，亦展现对公司未来发展的信心。 投资建议：公司作为国内终端休闲服饰龙头公司，多品牌、多梯度、全品类布局成效渐显，后继发展有力。 同时公司通过全渠道布局，降低库存，增强快速反馈能力和供应链柔性化水平。我们预计公司2017-2018年实现归母净利润 4.6、6.5亿元，同比增长7.8%、41.9%；EPS 分别为 0.97元/股、1.38元/股，对应的PE 分别为 26、19 倍，我们认为太平鸟具有成为国内快时尚领军企业的潜质，长期看好，维持“买入”评级。 风险因素：国内中档休闲服饰行业竞争加剧带来风险；宏观经济波动影响终端需求风险；存货跌价风险；未能准确把握市场流行趋势变化的风险等。 □ .张.芳./.张.溢 .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司
