[买入评级]海澜之家(600398)中报点评：主业稳中有进 参股快时尚品牌谋篇布局 时间：2017年08月25日 18:15:00\u00A0中财网 事件 公司发布2017 年半年报。2017H1 公司实现营业收入92.53亿元，同比增长5.59%，实现归母净利润18.75 亿元，同比增长5.77%。其中2017Q2 实现营业收入40.94 亿元，同比增长12.71%，当季实现归母净利润8.65 亿元，同比增长6.13%。 简评 1、主品牌保持增长，“爱居兔”女装与“圣凯诺”职业装表现亮眼 分品牌来看，公司主品牌“海澜之家”2017H1 实现营业收入76.24 亿元（营收占比89.1%），同比增长2.43%，其中Q2 实现营收32.49 亿元，同比增6.8%，增速高于Q1；“爱居兔”利用大数据进一步推进品牌年轻时尚化，实现营收3.33 亿元（占营收3.89%，较上年同期+1.61PCT），同比大增70.76%；“圣凯诺”则通过拓宽品类、强化研发和服务，实现营业收入9.52 亿元（占营收11.13%，较上年同期+2.49PCT），同比增长28.51%；“海一家”等其他品牌共实现营业收入1.90 亿元，同比增长8.05%。分渠道（不含圣凯诺）来看，公司仍以加盟店为主，2017H1 实现营业收入80.12 亿元，同比增长4.44%；直营店实现营业收入1.34亿元，同比减少5.50%。线上线下结构维稳，线上营收4.33 亿元（占营收4.75%，较上年同期略减0.12PCT），同比增长3.84%；线下营收86.66 亿元，同比增长6.51%。 2、毛利率与净利润率维稳，运营效率稳中有升 2017H1 公司综合毛利率40.14%，较上年同期略降0.68PCT，其中主要品牌“海澜之家”毛利率略降0.67PCT 至39.95%，“爱居兔”毛利率略降0.07PCT 至37.67%，“圣凯诺”毛利率下降1.72PCT 至50.48%，其他品牌由于并入毛利率较低的“海一家”合并计算，毛利率下降16.05PCT 至27.29%，但由于体量较小，因此毛利率整体维稳。 期间费用方面，公司在进行品牌年轻化推广的背景下销售费用依然控制得当，2017H1 销售费用同比下降17.15%至6.14 亿元，销售费用率较上年同期下降1.82PCT 至6.64%；管理费用同比上升3.89%至4.74 亿元，管理费用率略降0.08PCT 至5.12%；财务费用由于利息收入增加，收益由上年同期0.59 亿元增长至0.91亿元。另外，资产减值损失由于存货跌价损失增加而同比大幅增加263.5%至2.02 亿元。总体来看，公司净利润率与上年同期持平，微增0.04PCT 至20.27%。 运营效率方面，公司2017H1 存货周转天数较上年同期下降38.0 天至276.8 天，同时公司2017 年的存货水平也较2016 年同期有所下降，H1 存货余额较上年同期下降1.8%至84.04 亿元；应收账款周转天数与上年同期持平，营运能力较上年有所优化。 3、线下拓渠道提效率，线上运营稳步推进 公司门店覆盖全国31 个省（自治区、直辖市），2017H1 净开店248 家，门店数达到5491 家，其中 “海澜之家”品牌4376 家（净开店139 家），平均店效较上年同期降低8.97%，但Q2 平均店效降幅已收窄至-5.1%；“爱居兔”品牌827 家（净开店197 家），平均店效同比下降3.37%，Q2 平均店效转正，同比增13.1%；其他品牌288 家（净关店88 家），店效提升6.92%。公司在巩固三、四线城市门店覆盖的基础上，积极向一、二线城市渗透辐射，同时加大了对购物中心店的拓展力度，门店布局不断优化。线上渠道方面，公司已开通O2O 门店至1000 家，提高了门店库存的利用率和物流成本，同时继续推进线上运营深度和电商信息化升级，增强品牌的线上影响力和运营效率。 4、多品牌新营销引关注，参股UR 优势互补 公司在品牌年轻化和节点销售方面持续推进。2017 年推出HLAjeans，定位年轻时尚男装，丰富了自有品牌层次。同时，公司进一步推进年轻化的品牌推广模式，以“综艺+新生代代言”的形式（植入《最强大脑》等多档热门综艺、代言人林更新拍摄时尚短片）增强品牌关注度，并充分利用社交媒体，革新品牌在年轻消费群体中的形象。另外，开展父亲节、毕业季等节点的营销活动，叠加影视、交通广告等多媒介的投放，提升消费者对品牌的好感度及认知度。 外延方面，公司拟以1 亿元参股国内快时尚品牌UrbanRevivo（UR），持有股权不超过10%。若投资完成，公司在终端管理、营销和资金方面助UR 进一步扩张，而UR 的国际化研发资源和出众的供应链能力将为公司在时尚领域的发展注入新鲜活力，同时提供新的利润增长点，有助于公司推进时尚生态圈的建设这一长期战略目标。 5、由选料到终端环环掌控，信息化推动全产业链畅通 公司持续推进与供应商的深度合作以优化库存，选择研发和生产能力出众的供应商，加强从选料到生产全过程的沟通，落实供应商考核，保障产品高性价比和稳定快速的供应。终端方面，公司持续完善发、补、调、退货物的业务流程，同时发挥信息化优势，建立集供应链、仓储、货品、门店销售四项管理为核心的综合性信息系统，提高供应链和存货管理效率和质量，满足终端销售小批量多批次的需求。 投资建议：公司主业稳健增长，其中“爱居兔”、“圣凯诺”增速迅猛，同时立足主业，对快时尚、新零售等外延持续探索。随着供应链管理水平持续提升，渠道进一步优化，公司的库存压力有望进一步得到释放。 我们预计公司2017-2018 年分别实现净利润33.5、36.9 亿元，对应EPS 分别为0.75、0.82 元/股，对应PE 分别为12、11 倍，公司在品牌营销、渠道管理、供应链管理等方面均属国内龙头，顺应市场变化积极进行产品和品牌调整，有望迎来发展新局面，维持“买入”评级。 □ .张.芳./.张.溢 .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司
