[买入评级]海澜之家(600398)点评：多品牌管理战略逐步成型 业绩改善具备安全边际 时间：2017年08月25日 18:14:57\u00A0中财网 2017 年上半年业绩小幅增长，二季度向好趋势明显，符合预期。1）17 年H1 实现收入92.5亿元，同比增长5.6%；归母净利润18.8 亿元，同比增长5.8%；扣非净利润18.5 亿元，同比增长7.6%，EPS 为0.42 元，业绩符合预期。2） Q2 业绩上升趋势显著。17 年Q2 收入同比上升12.7%至40.9 亿元，归母净利润上升6.1%至8.7 亿元。公司旗下主要服装品牌Q2 增速均出现明显回升，其中主品牌收入同比增长6.8%，爱居兔品牌收入高速增长99.9%。 销售费用大幅下降，净利率稳定，渠道库存改善。1）利润表来看，公司17 年H1 毛利率较同期下降0.7pct 至40.1%，主要因为毛利率较低的爱居兔品牌销售占比有所提升。销售费用率大幅度下降1.8pct 至6.6%，主因广告费用和职工薪酬开支有所减少。管理费用微降0.1pct至5.1%，净利率稳定为20.3%，盈利能力保持较高水平。2）资产负债表和现金流量表来看，上半年渠道清理库存成效明显，存货较一季度末下降8.9 亿元至84.0 亿元，相应应付账款下降8.7 亿元至67.7 亿元。公司采取更谨慎标准对存货计提减值，降低未来运营风险，资产减值损失同比增加263.5%至2.0 亿元，带动经营性现金流净额同比下降27.8%至5.3 亿元。 全面覆盖各类细分客群推动发展，海澜之家主品牌收入稳健，爱居兔爆发趋势明显。1）男装主品牌收入平稳，下半年有望进一步复苏。17 年H1 海澜之家品牌收入增长2.4%至76.2亿元，较年初新增139 家门店。上半年平均店效较去年同期下滑9.0%，二季度单店店效下滑幅度收窄至5.1%。店效下滑主要因新增门店让利成分较高，且店铺加密分散客流。男装品牌陆续推出质感衬衫、原创插画等系列产品，不断提高品牌时尚影响力与消费市场关注度。2）女装品牌爱居兔业绩靓丽。17 年H1 爱居兔品牌收入增长70.8%至3.3 亿元，主要因渠道扩张迅速，门店数量较年初新增197 家至827 家。女装品牌上半年平均店效较去年同期小幅下滑3.4%，其中二季度新开门店经过培育店效改善明显，单店店效同比上升13.1%。公司通过女装销售数据分析制定产品结构和量比，开发更年轻、更时尚、更平价的产品，不断提升销售效率。3）职业装以质取胜助力增长。17 年H1 圣凯诺品牌收入增长28.8%至9.5 亿元，主要因公司加强培育精英营销团队、制定智能信息化生产系统方案，改革剪裁、量体质量。 海澜之家多品牌生态圈战略稳步推进，海内外布局初现成效。1）布局海外占据出海先机。 17 年7 月公司在马来西亚吉隆坡开设首家海外门店，正式进军东南亚市场。2）投资UR 覆盖快时尚细分市场。公司拟以自有资金认购本土快时尚品牌UR 不超过10%股权，有效补充公司受众覆盖面，彰显公司年轻化、时尚化战略。UR 的高效时装运营模式与公司的供应链优势相互碰撞，双方业务协同值得期待。3）电商渠道保持发展，17 年H1 线上销售额同比增长3.8%。 公司打通线上线下，已开通O2O 门店1000 家，提高货品利用效率、降低运输成本。阿里董事局主席马云8 月参观集团并对电商及物流系统给予高度评价，未来线上渠道持续发展可期。 公司业绩稳健，门店持续保持扩展态势，外延不断寻找新增长点，多品牌管理集团发展目标初见成效。目前估值低，账上现金充裕存在外延并购预期，维持“买入”评级。公司是服装行业龙头，积极推动旗下品牌年轻化、多样化发展，稳扎稳打布局渠道建设，业绩逐季改善趋势明显。公司账上现金69.8 亿元，仍有较强外延并购预期，未来有望成为多品牌管理集团。我们维持公司盈利预测，预计17-19 年EPS 为0.77/0.87/0.98 元，对应PE 分别为12/11/9倍。当前公司估值水平处于历史低位，维持“买入”评级。 □ .王.立.平./.唐.宋.媛 .申.万.宏.源.证.券.有.限.公.司
