[买入评级]金牌厨柜(603180)中报点评：渠道、大宗、衣柜并驱业绩高增 时间：2017年08月11日 12:03:36\u00A0中财网 事件 8 月9 日晚间，公司发布2017 年半年度报告，2017 年1-6月，公司实现营业收入5.58 亿元，同比增37.10%；实现归属于母公司所有者的净利润0.46 亿，同比增107.91%；分季来看，公司2017Q2 实现营业收入3.51 亿元，同比增34.0%，实现利润0.36亿元，同比增106.14%。 简评 渠道、大宗、衣柜多路并进，共驱收入增长。 公司作为高端橱柜领跑者，2017 上半年募投项目产能释放，经销商渠道继续建设，海外业务布局推进，衣柜产品继续发力，交出靓丽业绩： （1）在国内终端渠道方面，公司一方面对门店进行升级，提高单店产出，另一方面在原有城市继续加密开店，并继续下沉销售网络至三、四线城市，截至2017 年6 月30 日，公司在全国共有金牌厨柜专卖店882 家，在报告期内新增金牌厨柜专卖店118家（含在装修店面），预计到2017 年年末，金牌厨柜专卖店将超过1100 家， 桔家衣柜专卖店将超过100 家，店面总数将突破1200家，同比2016 年保持40%以上的店面增长率。通过单店销售的增长和店面布局的增加，2017H1 公司实现加盟商订单收入3.65亿，同比增长44.53%。 （2）在海外渠道方面，公司确定以美国为中心的北美业务市场、以澳大利亚为中心的大洋洲市场、以迪拜为中心的中东市场、以新加坡/马来西亚为中心的东南亚市场、以韩国为中心的东亚市场的海外战略布局，在2017H1 实现出口销售收入0.22 亿，同比增长213.22%。 （3）在大宗客户渠道方面，公司已在北京、上海、广州、深圳、福建、海南等大宗业务核心区域拥有一大批优质代理商，同时公司分别与中国金茂、复地、金科、中骏、泰禾、绿城、华润、合景泰富、绿地等几十家百强地产企业形成战略合作伙伴关系。2017H1 公司大宗业务实现销售收入0.45 亿，同比增长43.84%. （4）衣柜新品类拓展方面，公司布局衣柜独立品牌，推出高端衣柜定制品牌“桔家衣柜”，目前产品已囊括衣柜、玄关柜、电视柜、餐边柜和榻榻米等产品。同时公司对“金牌”与“桔家”采取双品类的双品牌独立运营，衣柜业务采取同款、同质、同价和同服务的“四同”策略，对标金牌在橱柜业务上的高标准“四同”策略有助桔家衣柜在行业确定性高速增长中复制第二个“金牌”，在报告期内新增衣柜店面37 家（含在装修店面）。 盈利能力控制良好，期间费用率大幅下降，净利率继续提高。 （1）毛利率方面，公司2016H1 毛利率37.65%，2017H1 微降0.9pct 至36.76%，盈利能力保持稳定。主要是公司为了贴近三四线市场消费群体的需求，不断加大吸塑和整体板厨柜产品的上样和促销力度，价格较低的整体板和吸塑系列的收入占比上升所致，预计后续随着公司募投项目产能释放和生产规模效应显现，仍将维持较高的盈利水平。 （2）期间费用率上，公司2017H1 整体期间费用率28.88%，同比2016H1 的31.7%大幅下降2.82pct。其中2017H1 销售费用率19.90%，管理费用率9.03%，财务费用率-0.04%。公司进行机制创新，在内部部分营运单元实施了SBU（“战略事业单元”）考核，提升营运单元自我经营意识，从而实现增收和节支的目的，达到了增收和节支的效果，从而提升了公司总体运行效率。 在公司毛利率维持稳定，费用控制能力大幅提高期间费用率大幅下降带动下，公司净利率提高逻辑继续印证，2017H1 销售净利率8.28%，同比去年的5.46%提高3.36pct。 募投项目持续落地，新增产能支撑未来业绩。 2014 年以来，随着公司快速发展，公司产能一直处于较为紧张的态势，产能利用率维持在94%以上较高水平，产能瓶颈问题较突出。2017 年5 月，公司募投“江苏金牌年产7 万套整体厨柜建设项目、江苏金牌年产6万套整体厨柜扩建项目、厦门三期项目工程（含厂房及配套设施）”三大项目，预计新增产能项目已陆续投产中，2017 年公司产能预计将达到20 万套左右，相比2016 年的13.5 万套增长45%以上，公司产能瓶颈将得以缓解，为未来业绩持续快速增长奠定产能基础。 投资建议：金牌橱柜以“更专业的高端厨柜”为品牌发展战略，成为我国专业高端整体厨柜的领先品牌之一。前期公司受累于规模较小，净利率较低，上市后公司募投项目产能逐渐释放，规模效应逐渐显现，且公司线上+线下，海内+海外渠道并拓，在强大的品牌优势下，净利率提升助力业绩不断提速。我们预计公司2017、2018 年营业收入分别为15.83 亿元和21.04 亿元，同比分别增长44.10%、32.85%，2017 年下半年净利润1.1 亿，全年净利润1.55 亿，同比增61.2%，2018 年净利润2.07，同比增33.5%，对应的P/E 分别为33x 和25x，维持“买入”评级。 □ .花.小.伟./.孙.金.琦./.陈.伟.奇 .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司
