【研究报告内容摘要】
渠道持续扩张,人均效率提升
(1)加盟渠道持续扩张。截止2016年末、2017年4月底公司线下门店总数分别为1157、1274个,净增加117家。其中2017年4月底直营店门店数为76家,净增0家,加盟店门店数为1198个,净增加117家。
(2)人均效率持续提升。以完整年度数据为例,尚品宅配2016、2015年末员工数分别为14045、13519人,2016年人均产值、人均净利润分别为28.67万元、1.82万元,分别较2015年提升25.53%、76.70%。
(3)非经常性损益提升。2017H1预计影响净利润的非经常性损益金额为700至800 万元,去年同期为5.10 万元,若去掉该影响,预计2017年1-6月份归母净利润为4131万元-6600万元,比上年同比增长约42.4%-75.9%。 营销淡季、直营占比高致2017Q1亏损,2017Q2如期转正回升 2017Q1公司营收7.94亿、同比增长27.65%,同时实现归母净利润-4657.14万元,同比减亏23.04%。
(1)地域及季节性因素致一季度为营收淡季。公司业务收入来源于华南区域,该区域第一季度气候潮湿、雨水较多,不适宜室内装修,而且春节也在第一季度。因此第一季度购置家具相对较少,属于传统的区域家具销售淡季,经营业绩相对较差。
(2)直营费用高。公司约一半收入来自直营,销售费用中的店铺租金、销售人员薪酬等占比较大,此类费用属于刚性费用,各季度支出较为平均,故该费用对一季度较其他季度明显。
定制家具成长空间大,公司为定制行业信息化翘楚
(1)定制家居成长空间大。2016年规模以上家具行业收入为8560亿元,增速为8.7%。2016年规模以上家具行业收入为8500亿元,增速为8.7%,8家衣柜橱柜公司(索菲亚、欧派家居、尚品宅配、好莱客、志邦厨柜、金牌橱柜、我乐家居、皮阿诺)的总收入额合计210亿,占比才2.5%;如果分母选择定制衣柜、定制橱柜、定制木门合计3500亿这个作为分母的话,8家定制龙头的市占率也不过是6%。
(2)定制家具领军企业,信息化翘楚。
设计端:圆方软件领军家居行业设计软件。公司董事长李连柱于1999年设立圆方软件,尚品于2009年11月收购了圆方软件100%股权。圆方软件为家居行业设计软件“鼻祖”,所提供的家居设计软件涵盖了家具通用领域、橱柜衣柜领域、装修建材领域以及瓷砖卫浴领域共四大领域。2014~2016年圆方软件的软件及技术服务业务分别实现收入0.6亿元、0.67亿元和0.86亿元,占公司营业收入的比重分别为3.12%、2.17%和2.12%。圆方软件设计优势明显,有效提升终端客户体验。
生产端:工业4.0典范。尚品宅配在开启工业4.0时代后,把车间第一线的机器人和来自客户、自动化物流系统的实时数据融合到一起,工业自动化推动生产率大幅提高。公司现在配备虚拟制造、智能开料机、智能机器手、智能立体仓等多种智造方式。公司板材利用率为93%,定制家具行业中遥遥领先。
(3)客户数持续提升。客户数方面,2016年客户数为26.1万,直营、加盟客户数分别达7.8万,加盟18.3万。2017Q1公司客户数合计5.4万,同比增加32%,直营、加盟分别1.7万、3.7万分别同比增加28%、34%。据此测算公司2016年客单价(出厂口径)直营、加盟分别达1.3万、1.1万元。
(4)股权激励,彰显信心。5月16日,公司公布2017年限制性股票激励计划,拟向激励对象149人授予限制性股票239 万股,约占本计划公告时公司股本总额10800 万股的2.21%。本次限制性股票的授予价格为67.19 元/股,激励对象包括在公司任职的董事、中高层管理人员、核心技术人员。
激励计划自授予日起12个月、24个月、36个月的解锁限售比例分别为30%、30%和40%。业绩考核目标以2016年业绩为基数,2017、2018、2019年净利润增长率不低于30%、60%、90%。
投资建议:公司作为定制家居领军企业,信息化、工业4.0、新居网O2O导流,优势突出。我们预计2017-2018年公司营收为54.01亿元和71.41亿元,增速为34.15%和32.22%;净利润为3.50亿元和4.78亿元,增速为37.06%和36.55%。公司目前1.08亿总股本,对应EPS分别为3.24元/股和4.43元/股,PE分别为42和30,维持“买入”评级。
风险因素:房地产行业宏观调控加剧;定制家居行业竞争加剧。
