【本周推荐与主要观点】
家居：我们在年后率先提出看好家居板块(基于三四线地产复苏情绪，以及一二线城市的地产情绪升温)，近一个月相关公司（包括家居与家电）超额收益明显，主要体现Beta驱动。但我们认为3-5年的时间框架内，更需要看中和把握的是龙头企业的alpha驱动。龙头不仅在业绩层面受益于行业整合，体现出更高更确定性的增长；而且因受到更多的机构认可而体现估值溢价。
地产调控？龙头迎来整合良机。上周我们珠海春季策略会上，发表主题演讲《一体化延伸，多品类延伸，追踪模式升级——轻工造纸行业国际比较》（见附件），以日本宜得利和韩国汉森的例子来看，在当地住宅与家具市场十几年的萎缩过程中，龙头依旧凭借高性价比、强设计感、齐全的品类而获取更高的市场份额，保持每年业绩的稳定增长。
国内家居龙头凭借规模化，自动化，柔性化生产，体现成本竞争力；叠加市场品牌渠道影响力发挥，更快整合市场；提价对冲成本端上涨压力，也侧面体现出行业近几年竞争格局的改善和企业定价权的提升。扩品类，转平台逻辑逐步兑现；通过单一品类流量变现的逻辑逐步落地。——16年930新政在市场一片恐慌之时，我们坚持历来地产带来的家居龙头调整是建仓时机，索菲亚等创新高也印证了我们这一观点。
看好索菲亚（柔性化自动化程度领先，奠定相对成本竞争优势，新春开门红订单快速增长，近期提价对冲成本压力；2017年受益于大家居品类扩展，提升客单价；橱柜渠道扩张顺利（16年底门店数超过600家），2017年预计扭亏；与华鹤集团成立门窗公司，开展定制门窗业务；参与上游板材供应商丰林木业定增，进一步加强上游板材控制力；预计公司2017/2018年EPS分别为2.08/2.82元， PE为32/24倍）；次新股中建议关注软体家居龙头顾家家居（国内软体家居龙头，主打产品沙发受益于行业集中度提升；循序渐进拓展品类扩张，打造优势产品矩阵，配套产品品类2016年获得快速增长；尝试开拓大店模式，通过情景销售，大数据营销，在2020年前后向精品宜家模式转型，详见深度报告。预计公司2017/2018年EPS分别为1.84/2.46元， PE为29/22倍。订单持续高增长，有望超市场预期）。
造纸板块建议把握确定增长，首推龙头防守反击，一季报业绩有望超预期。主流机制纸持续温和提价，白卡纸上周维持稳定，双铜纸太阳和晨鸣分别提涨160元和240元，目前吨纸价格为6600-6900元/吨；涨价扩散持续，双胶纸晨鸣云镜70g规格吨纸涨价120元；箱板瓦楞纸短期继续承压回调，山鹰最新箱板纸4500元/吨，瓦楞纸3730元/吨，但我们预计目前吨纸净利仍在400-500元，且5月下游啤酒等客户备货进入旺季，价格有望获得支撑。印尼金光280万吨浆产能二号线自16年12月投产，目前产能逐渐释放，纸浆价格进入下降通道，符合我们17年浆价前高后低判断。一季报临近，我们预计纸企业绩靓丽，建议把握确定增长，龙头率先防守反击！ 重点推荐兼具内生增长和涨价弹性的晨鸣纸业（16和17年净利20.64亿和25亿+，一季度高增长确定，目前市值205亿元）、山鹰纸业（吨利维持400-500元带来业绩弹性，中长期看好公司强劲的内生增长能力和行业集中度提升。公司350wt箱板瓦楞产能和10亿m2包装产能，16-18年预计净利CAGR为78%，一季报有望超预期），太阳纸业（17年一季报预告同比增长180%-230%，17年80万吨包装纸产能贡献业绩增量，铜版纸和溶解浆盈利提升值得期待；18年20万吨特种纸/老挝溶解浆/80万吨箱板纸持续落地，预计17-18年净利分别为15亿元和18亿元）。逢低布局主业盈利恢复和转型预期兼具、具有一定成长股属性的齐峰新材（大股东定增底价9.12元/股，17年业绩触底回升）。
包装印刷：包装主业复苏以及第二主业外延并购陆续落地，当前估值有安全边际，可以左侧逐步布局。
看好裕同科技（次新股，技术领先的消费电子纸包装供应商，跟随下游北美大客户业绩有望超预期，横向拓展多领域客户，纵向一体化服务提升附加值，通过互联网模式积极拓展长尾市场，预计公司2017/2018年EPS分别为2.80/3.50元， PE为27/22倍）、劲嘉股份（定增过会，等待批文，烟标行业外延整合，社包领域积极外延开拓，大健康持续推进，预计公司2017/2018年EPS分别为0.55/0.64元， PE为19/16倍）。东风股份（主业复苏+外延增厚+大消费推进，预计公司2017/2018年EPS分别为0.67/0.87元， PE为18/14倍）。
国企改革：关注：岳阳林纸（国企改革预期，造纸受益于主要产品提价，边际盈利改善；目前定增已过会，批文即将落地，收购凯胜园林完成后，园林PPP订单有望加速推进落地，增加业绩弹性）；飞亚达（高端可选消费终端改善趋势明显，预计17Q1销售收入改善，因较高的经营杠杆，盈利增长具有更大弹性，中航系改革受益）。
1、借助渗透率提升和市占率提升，公司业务仍有长足发展空间。公司市场占有率低，渗透率低；未来依托定制渗透率提升与公司竞争优势发挥，带来的市占率提升，长期成长确定。因此每次的短期地产调控，构建了公司的长期买点。尤其是目前二次装修占比提升，地产影响更小。
2、16年索菲亚衣柜订单量稳定增长，积极扩展其他柜体品类。16年索菲亚衣柜部分因给经销商激励措施（季度业绩达标返点5%），使客单价下降8%左右，实际订单量还是有40%左右的增长。公司也在积极扩张其他柜体品类，解决消费者居家储物空间不足的痛点；16年如玄关柜，榻榻米，转角柜等产品均增长很快。借助门店终端一体机等方式，预计17年大家居产品线收入占比在7%左右。
3、17年橱柜预计实现盈亏平衡。16年在橱柜亏损拖累5000万的利润的情况下，公司整体实现比较靓丽的利润增长；尤其是橱柜开店情况比较好，代表经销商对橱柜盈利前景较为乐观。预计今年司米开店300家左右，可以实现不亏损（橱柜单月产值达到7000-8000万左右，即可达到盈亏平衡）。
4、与华鹤合作开展定制门窗业务，因华鹤在行业内拥有20年的生产经验，拥有丰富的人才和生产经验储备。门的客单价在18000元左右（3000元/扇的客单价*6扇）。终端通过独立的门店和品牌去推进。
5、生产运营效率提升空间：17年板材利用率预计从82%提升至85%左右，同时通过宁基智能对一些生产工序进行自动化和柔性化的提升。未来黄冈无人工厂的建成落地，将进一步节省中间物流环节损耗，提升生产效率。
1、消费电子领域持续拓展，以和北美大客户合作为例，因领先的研发投入，占对方的供货比例持续抬升，且提供内容逐步丰富，由原来的单纯纸盒包装，已经拓展含纸托和说明书包装（价格也由12元上升至17-18元）。后期也希望能A客户平板电脑的业务也做得较大。今年有望受益于消费电子领域大客户的新品发布。
2、互联网+业务介绍：目前互联网+业务是一个独立于印刷包装的200余人的团队在运作，目标三年达到30亿收入。互联网+需要有一个平台，经过两年的开发，即将上线。业务包含三个部分：1）互联网+商务印刷：类似于支付宝采用地推公司进行推广的方式引流，在每一次合作中都实现盈利。商务印刷业务板块侧重印刷，如餐单、名片、宣传册、合同等。2）互联网+个性定制：会和创客门店、艺术家等合作，将海量设计品引入平台，完成销售后会和艺术家分成。目标人群是个人消费者。3）互联网+中小微企业印刷：和电商平台合作，做一些供应链金融，积累大量中小微企业合作资源。与商务印刷的区别在于，中小微企业侧重包装产品。线下生产：柔性生产线。惠州建立车间正在装修，并在全国30多个城市寻找外协生产商，复制惠州技术。投资与收入：目前已投入几千万，投资已经基本完成，后续投资不会太大。现在收入几百万，2017年收入目标2-3个亿，但一开始可能不怎么赚钱，未来对这块业务有期待。
3、2016年收入拆分：手机包装占比50%，电脑及周边占比10-20%，烟酒占比5-6%，标签、模具10%，另外还为格力等电器提供包装。
4、未来收入增长及新客户拓展：19年实现百亿目标：消费类电子占比要降到60%，主要通过增加保健品、化妆品、烟酒和食品占比。未来业务结构：未来业务构成分为六个部分：国际电子产品（多品类、提供纸托；提升市占率；把握新兴消费电子产品趋势）、国内电子产品（挖掘VIVO、小米、魅族等蓝海市场）、大健康、化妆品（凭借差异化服务（包括防伪、设计、高附加值）打入化妆品包装供应链）、食品和烟酒（已经入股西贡酒；预计17年来自古井贡酒的收入1亿元，占古井贡酒采购的三分之一）。
1、发挥经销商积极性与主动性，共赢机制稳健扩张。经销商开店成功率超过90%，激励经销商专注于顾家单一品类。近几年单一经销商提货金额逐步上升，目前最大经销商提货额超过5000万。经销商付款：下订单时付30%定金，提货时付清余款。门店方面：未来每年新开1000家门店左右，净开门店400-500家。
2、分品类内生家具产品收入增长拆分：皮沙发增长速度20%以上。老三类（床、功能沙发、布艺沙发）的增长速度不低于50%，其中床增速保持70%左右，布艺沙发增速超过60%，功能沙发增速100%（因为基数较低）。新三类（定制家具、红木家具、智能家居）处于初步阶段，量相对较小，处于亏损状态。定制家具2016年收入2000万，亏损将近3000万，2017年预计实现收入1亿元，将接近盈亏平衡；红木家具定位高端，2016年亏损600万，预计2017年盈亏平衡。每个细分品类通过子公司事业部制进行组织，对高管进行充分激励考核。
3、内生+外延双轮驱动增长：在内生增长方面，未来三年内生增长使收入达到100亿元；在外延并购方面，挖掘公司上市平台优势，目前公司账上有约20亿元闲置资金，关注外延并购。公司并购标的将围绕大家居范畴，三到五年从制造商向大家居零售商发展。
4、打造精品宜家。公司2017年将开始试点，开设1-2家超大型的中国精品宜家购物中心，总结经验后在全国范围进行复制。
1、门店渠道：门店数量及布局：维意：26直营店，432加盟店；尚品：50直营店，619加盟店。两个品牌，同一城市可以招商两个经销商，加快提升渗透率。直营：直营城市11个：北京、济南、南京、上海、武汉（尚品直营维意加盟）、长沙、成都、广州、佛山、深圳（尚品加盟维意直营）、厦门。上市后直营店预计每年以个位数增长。直营可以迅速做大销售额，两个品牌2016年在广州实现7亿收入，上海3亿+。加盟：过往每年新开200多、300多门店，后期新增门店速度维持每年几百家店。门店设计师：1600-1800个签劳动合同的设计师，加盟商设计师4000-5000个。直营：4个设计师+1个主管为一个小组，一个普通门店2个以上基础作战单元。加盟商至少1-1.5个设计组、一个导购组。单店800-1000万的两个设计组以上。门店面积：门店实用面积250平以上，300方左右投入产出比最高。
2、O2O：O店即OTO店，新居网为部分门店提供线上用户流量支持，称为O店。O2O从线上到线下，网与店一体化经营，去年新居网导流到终端销售额20亿（加盟和直营），接近50%的销售来自线上推送。上海和北京超过50%收入来自新居网推送。新居网：消费者通过新居网平台浏览、咨询，上门量尺派单给设计师，新居网收取8-12%的服务费，门店直营组和直销组分开管理（直销组只做新居网客户）。量尺前均不交定金，其他品牌先交定金再上门量尺。
3、产能支撑与全国布局：佛山募投项目两年多后达产，佛山四个工厂支撑80亿收入。未来计划逐渐找外地工厂布局产能，利于交货周期、货损、物流费用（加盟商承担）。现在下单到入库5天，海运到北京上海要25天。其他：家居品类沙发目前主要和顾家合作；目前维尚和圆方软件是高新企业；一次安装成功率70%以上。
本周造纸轻工行业板块跑输市场。本周轻工制造板块整体上涨0.46%，跑输市场（同期沪深300上涨1.27%）。
【轻工行业股价安全边际测算】
【轻工行业第一大股东股权质押统计】
【重点公司盈利预测】
【轻工行业16年年报披露时间表】
《申万宏源轻工造纸行业国际比较：一体化延伸，多品类拓展，追踪模式升级》2017/3/21
《申万宏源2017春季策略会造纸投资策略：把握确定增长，龙头防守反击》2017/3/21
《顾家家居（603816）2016年年报点评：多渠道多品类发力，收入端快速增长》2017/3/21
《索菲亚（002572）2016年年报点评：供应链效率保障衣柜份额提升，橱柜渠道建设与收入增长超预期，涉足木门全屋定制再下一城》2017/3/14
《美克家居（600337）2016年年报：产品品类延伸+产品价格带拓宽，收入逐季提升；有效清理库存，现金流大幅改善》2017/3/13
《顾家家居（603816）点评：签订战略框架协议，拟在嘉兴建立智能家居产业基地，实现全品类大家居产能续航》2017/2/22
《造纸行业深度报告：把握春季躁动行情，跟踪价格及库存边际变化》2017/2/21
《索菲亚（002572）：柔性化和智能化提升巩固成本优势；橱柜渠道建设与收入增长超预期，大家居战略逐步推进》2017/2/20
《晨鸣纸业（000488）点评：16年业绩持续高增长，造纸业绩弹性充分体现，维持增持！》2017/2/20
《顾家家居（603816）深度报告——国内软体家居龙头，品牌渠道优势领先；品类稳步扩张，向大家居升级转型完整版》2017/2/15
《景兴纸业（002067）限制性股票激励计划点评：看好纸业景气改善，体现长远发展信心》2017/2/13
《2016年轻工造纸行业年报业绩前瞻——造纸家居整体超预期，包装盈利承压业绩低于预期》2017/1/24
《喜临门（603008）:再次推出股权激励，体现管理层长期信心；延长晟喜华视业绩承诺期，双主业发展蓄势待发》2017/1/24
《景兴纸业（002067）16年度业绩上修点评：箱板瓦楞纸行业供求形势改善，Q4业绩超预期》2017/1/24
《2017年轻工行业投资策略报告——把握消费趋势 追踪盈利改善》2017/1/24
《齐峰新材（002521）——装饰原纸持续提价，实控人家族定增推进，看好17年业绩拐点向上，维持增持》2017/1/23
《家居行业点评：索菲亚、曲美家居与恒大设立成立合资公司，切入精装市场；产业链强强联合，分享大家居时代成长》2017/1/16
《山鹰纸业（600567）：2016年业绩预增60%-80%，符合预期，业绩高增大幕拉开，维持买入！》2017/1/15
《晨鸣纸业（000488）——16年业绩预增90%-110%，造纸业绩弹性充分体现，维持增持！》2017/1/9
《山鹰纸业（600567）深度报告——箱板瓦楞+包装全产业链龙头，业绩进入快速释放期，建议“买入”，目标价5元》2016/12/30
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《美克家居（600337）：A.R.T.与红星美凯龙战略合作,加快轻资产扩张之路》2016/12/5
《造纸行业点评：前三季度盈利水平提升，库存下降，年末多重因素推动涨价提速，持续供给收缩复苏！》2016/11/29
《轻工造纸行业2017年策略报告：把握消费趋势，追踪盈利改善》2016/11/23
《轻工造纸行业三季报回顾——持续看好确定增长的家居和造纸龙头，逐渐布局筑底复苏包装板块》2016/11/2
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《康欣新材（600076）深度研究——COSB新材料龙头，产能释放+领域拓展促业绩爆发，“林板一体化”提供新业态想象空间，首次覆盖给予“增持”评级，目标价18元》2016/05/30
《晨鸣纸业（000488）——考虑投资者利益定增方案调整规模，蕴含三大潜在利好，业绩高增长+资本运作想象空间，维持增持！》2016/05/18
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《岳阳林纸（600963）深度报告——造纸结构调整，向园林业务扎实转型，国企改革有望带来惊喜，维持买入！》2016/04/26
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《合兴包装（002228）——智能包装集成服务项目初见成效，有望打造示范标杆，维持增持》2016/4/6
《岳阳林纸（600963）：资产置换及产品结构优化致16Q1扭亏为盈，产业转型+国企改革，有望迎来涅槃重生》2016/3/29
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《索菲亚（002572）15年业绩快报点评：供应链效率提升保障业绩持续高增长，“大家居”战略值得期待，上调盈利预测》2016/1/15
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【申万宏源轻工造纸团队联系方式】