[买入评级]海澜之家(600398)年报点评：16年大量净开店有望保障17年营收增长 未来催化剂看投资突破 时间：2017年03月15日 20:20:30\u00A0中财网 核心观点 2016 年公司营收和净利润分别同比增长7.39%和5.74%，扣非后净利润增长5.49%。 其中第四季度单季公司营收和净利润分别同比增长9.47%和6.73%，盈利增速环比提升。受终端销售放缓、买断比例下降、资产减值损失等影响，公司16 年整体业绩增速有所下滑。公司拟向每10 股派现4.9 元，分红比例提升至70%，对应股息率4.7%。 分品牌来看，16 年主品牌海澜之家收入同比增长8.98%，净开店718 家，新店分流影响导致同店销售下滑3.47%；爱居兔收入同比增长67.17%，净开店324 家；海一家收入同比下滑8.98%，净开店209 家；圣凯诺收入同比下滑11.42%；线上收入同比增长45.92%。16 年全年公司开店节奏较快，总计净增门店1253 家，年末已达5243 家。 16 年公司综合毛利率同比下滑1.28pct，主要是因为毛利率较高的买断产品销售占比减少。期间费用率同比下降0.6pct，销售费用率和管理费用率分别下降0.14pct 和0.38pct。 16 年公司持有的江苏银行上市，可供出售金融资产较年初增长158.33%，投资收益同比增长1574.40%。全年公司资产减值损失同比增长36.98%，主要是计提存货跌价比例提升所致；应收账款余额较年初增长5.61%，应收账款周转天数较上年增加1 天，存货余额较年初减少9.89%，存货周转天数较上年增加18 天。16 年度经营活动净现金流同比增长5.05%，整体来看公司经营质量在逐步提升。 打造全球服饰品牌运营平台，试水年轻化男装副牌，高管大力度增持坚定信心。16 年5 月公司与华泰联合证券签订《战略合作框架协议》，预计后续公司将借助华泰联合在并购方面的丰富经验，加快对境内外品牌（与公司互补的女装、童装、运动等品类）的并购整合，同时，公司有望推出年轻化男装副牌，多样化品牌形象，从而覆盖更广阔的消费群体，为公司收入与盈利提供新的增长点。16年以来公司高管团队已陆续增持3020万股，结合15 年8 月公司第一期员工持股计划（2 倍杠杆，考虑现金分红后成本14.87元/股，已出锁定期）的实施，高管团队的大幅增持有利于公司长期良性发展。 平价定位与难以复制的供应商赊购+类直营模式仍是公司中期持续超越同行增长的核心优势，账面资金充沛蕴含并购预期，16 年大量净开店为17 年营收增长提供良好保障。 在国内经济增速下滑、居民收入增长放缓阶段，高性价比产品将更受青睐，公司平价定位下仍有较大的外延空间，规模持续扩张带来的成本优势越发明显，类直营模式保障终端运营高效透明，大众品牌市场集中度的上升将进一步提升公司整体市占率。 财务预测与投资建议 根据年报我们略下调公司未来3 年收入增速预测，预计公司17-19 年每股收益分别为0.77 元、0.86 元和0.94 元（原预测17-18 年为0.82 元和0.91 元），参考可比公司平均估值，给予公司17 年19 倍PE，对应目标价14.63 元，维持公司“买入”评级。 风险提示： 国内经济下滑的风险，终端库存积压的风险。 □ .施.红.梅./.赵.越.峰 .东.方.证.券.股.份.有.限.公.司
