中信证券3月3日发布太平鸟研究报告，报告摘要如下： \u00A0
2017\u00A0年3\u00A0月1\u00A0日，我们参加了太平鸟调研，公司董秘於采於总和CFO\u00A0申亚欣申总为我们详细介绍了公司2016\u00A0年经营情况以及未来的发展规划，具体纪要如下：
经营及业绩基本数据一览
平效/店效：平效1.8~2\u00A0万元，店效260\u00A0万+；利润率：直营毛利率67%，利润率25%；售罄率：70%+（30%多数为退货）
SKU：每年上新8000\u00A0多款，门店老款不超1/4。具体各加盟/直营门店根据定位/面积自行选择产品，SKU\u00A0各不相同；
退货率：15%-20%(新开店铺20%)；电商产品结构：库存/特供各占50%/40%。
三大因素影响业绩：1、跌价准备5000\u00A0万元；2、直营新店扩张30%造成费用大幅增长（毛利率高达67%，因此当年可实现盈亏平衡），同时电商增长40%-50%以及各种秀场也导致销售费用提升；3、加盟商订单增速/提货比例降低，导致整体毛利额下降，受此影响全年加盟收入下降近20%，毛利减少约1.5\u00A0亿元。综上，整体不利影响约2\u00A0亿元。加盟商门店的拓展和电商的发展在一定程度上贡献了业绩，考虑全部因素利润下降约5000-7000\u00A0万元。
2016\u00A0年女装步入调整阵痛期。女装在经历了过去3\u00A0年收入/利润稳健增长后，2015\u00A0年消费者开始产生变化。主力消费人群从70/80\u00A0后向85/95\u00A0后调整，从更加注重Office/Lady风格向休闲/个性化发展。公司女装品牌当即对品牌风格进行了调整，2016\u00A0年部分原消费者流失/新消费者还未快速进入，同时加盟商订货增速放缓/提货率下降，对于品牌业绩影响较大。
公司尚处去库存阶段，2017\u00A0年改善迹象已显现。2016\u00A0年上半年加盟商订货明显下滑（特别是女装，负面影响达2\u00A0亿元+），但2016\u00A0年Q1-Q3\u00A0整体零售额仅下跌2%~3%，整体尚处于去库存阶段。此外对比2016\u00A0上半年，下半年调整效果显现，业绩企稳；2017\u00A0年整体零售额开始复苏上升（1\u00A0月同比大幅增长，2\u00A0月较差相对下滑），女装订货/提货率均同比好转。
直营VS\u00A0加盟
收入结构：直营为主。截至2016H1，公司直营/非直营收入比重分别为66.7%/33.3%。
其中乐町品牌直营/电商分别占比10%/20%；童装直营占50%；Amazing\u00A0Peace\u00A0全部为直营。
盈利能力：加盟店盈利能力更优。公司销售利润中加盟店贡献70%-80%，直营贡献20%-30%，从公司盈利的角度，加盟店盈利能力整体优于直营店，这主要因为：1、自营店承担了更多处理过季款的责任（折扣率上升）；2、公司对于员工社保福利等的全面保障；3、直营店以旗舰店/品牌店为主，目的是提升公司品牌影响力，因此员工成本、租金等成本较高。
品牌各自经营，供应商分散，未来发展空间充足。由于公司产品主导少量多款，整体供应商较为分散（目前合格供应商2000\u00A0家，前十大占比低于30%）。此外公司各个品牌供应链管理单独进行，每个品牌独立筛选供应商（结合各自的订货需求/采购样衣综合评判），单品牌供应商集中度较高，例如2016\u00A0年太平鸟女装合作供应商为超100\u00A0家，前50\u00A0供应商采购额占95%。同时公司每年会对供应商进行综合考核，优化供应商管理。目前公司还未实现供应链科学集中管理，这是未来重要发展方向，也有充足的提升空间。
供应链改善：目前公司还在配备供应链管理相关人才、整合资源、协调各个事业部，未来供应链改进更多从商品管理的角度倒推至供应商，将商品销售情况反映给供应商，借此调整商品结构，进一步提升产销量。目前针对快速反应能力的提升已经在不断推进中。
目前供应链调整已有成效：1、乐町快单：生产时间缩短至一个月；2、乐町线上定制款产销率达90%以上；3、测试门店相比非测试门店，存货减少40%-50%/零售额增长。后期公司整体层面也将逐步体现（2017\u00A0年一季度由于秋冬装退货，效果不一定显著）。
审视过去，展望未来
公司在过去20\u00A0多年发展过程中的优势：1、董事长坚持主业，具备战略性眼光，在轻资产运营、多品牌经营、电商布局方面均走在行业前列，抓住领先机会。2、人才梯队建设良性循环，董事长充分授权，事业部总经理从开创伊始就有很大自主权，包括其他员工主观能动性得到充分发挥。3、公司强调让大家拥抱变化、渴求创新的企业文化，乐意培养人才，提供开放性平台，让员工发挥自己的才能。
未来发展的基础：1、创新变革能力充足：公司员工平均年龄27-28\u00A0岁，具备持续的创新和变革能力，是长期能存活下去的源泉。2、定位市场空间充足：公司定位于新兴中产阶级，在过去几年虽然出生人口在下降，但是国内新兴中产阶级在增加，这一市场未来仍充满生命力和潜力。
扩张主业是根本。经历了过去三年的快速增长，未来公司将坚持内部优化，实现核心品牌稳健增长，新兴品牌快速成长。其中Mini\u00A0Peace\u00A0和Material\u00A0Girl\u00A0将先从一二线市场开始发展，逐步下沉至三四线市场，是目前公司发展潜力最大的品牌。对比太平鸟男女装（从2010-2015\u00A0年收入/利润分别实现4.8\u00A0倍/4.3\u00A0倍增长），Mini\u00A0Peace\u00A0和Material\u00A0Girl\u00A0爆发增长的空间较大。
借助产品提升店效，实现稳定增长。公司提高店效主要依靠商品系统，借助大数据来改善商品结构以适应当地消费者，从而提升产销率/售罄率，这是\u00A02017\u00A0年发展的一个重点。此外还会借助包括消费者互动、微商城、新营销等方式提升店效。公司每年的店效增长要求为5%-10%。目前零售额已成为万达系统第二。
门店发展：数量稳定增长，面积逐步扩大。1、公司未来仍然会坚持直营和加盟同步发展（保持一定比例），保持每年400-500\u00A0家新店的速度扩张；2016\u00A0年由于女装景气度较低/公司女装调整导致加盟商信心下滑，从而直营店拓展相对较多；2017\u00A0年将以增加加盟店为主（2017\u00A0年直营店以调整提升店效为主）；另外，公司上市后专注提升公司营运和内部管控能力从而保障公司门店的扩张。2、从战略角度出发，公司会逐步提升单店面积（例如开设男女装集合店），但是具体门店还需考核实际情况，例如有些百货商场门店面积都较小但是店效很高（几十平米产生500\u00A0万+的收入），也会作为开设场所。
五年内实现百亿突破。在2016-2020\u00A0年公司预计围绕主业通过内部品牌培育和发展，实现收入规模100\u00A0亿的突破（不包括外延）。外延增长仍会关注（非主要方向），以提升公司主业为原则。