[买入评级]口子窖(603589)动态点评：机制灵活 盈利能力持续提升 时间：2018年05月29日 16:51:29\u00A0中财网 投资要点： 省内受益消费升级。安徽省是白酒消费大省，对比江苏省白酒消费历程，由于经济发展水平的差距，安徽白酒消费要落后5-10 年，消费升级空间大。从产品结构和品牌力来看，口子窖和古井在安徽省基本处于双寡头垄断地位，100 元-300 元价格带拥有 70%以上的市场占有率，优势突出。2017 年口子窖十年以上产品增速预计在 50%以上，2018 年一季度继续维持高增长态势，消费升级趋势明显。 省外调整逐步到位。公司前几年主动收缩省外市场，积极整顿省外不合格经销商，2016 年调整到位后 2017 年已开始恢复增长，2017年省外收入5.2 亿元，同比增长11.03%，2018 年一季度省外收入2.16亿元，同比增长34.29%。公司省外高速增长主要是2017 年公司在省外重招大经销商，提升销售人员薪资水平，上海、广东等市场培育相对成熟，推动省外收入增长。公司坚持省外重点市场重点做的策略，预计将加大省外费用投放，全年省外收入有望延续高增长。 盈利能力持续提升。公司净利率持续提升，从2014 年的18.69%上升到2017 年的30.91%，主要是：（1）一方面，随着产品结构持续升级，毛利率稳步提升，毛利率从2014 年的67.59%上升到2017 年的72.90%；（2）另一方面，期间费用率稳步下降，从2014 年的26.62%下降到2017 年的13.70%。我们认为，未来依靠产品结构升级和提价将推动毛利率提升，同时，省内成熟市场费用率将缓慢下降，作为管理层持股的民营企业，经营效率高，未来可维持较低的期间费用率，盈利能力有望进一步提升。 机制灵活，经营稳健。公司是民营企业，体制灵活性强，同时，公司低调务实，经营管理能力一流，经营稳健，渠道持续盈利使得公司营销体系稳健，产品价格保持坚挺，品牌影响力大。根据公司公告，高盛减持完毕，目前高盛仅剩0.82%的股份，减持影响基本消除。 投资建议：预计2018-2020 年EPS 分别为2.46 元、3.11 元、3.74 元，对应当前股价PE 分别为24X、19X、16X。公司受益省内消费升级，核心产品口子窖5 年和6 年快速增长，民营机制灵活，高盛减持影响逐渐消除，“买入”评级。 风险提示：食品安全事件；省内竞争激烈 □ .余.春.生./.陈.鹏 .国.海.证.券.股.份.有.限.公.司
