事件：苏泊尔今日发布三季报。报告期内，公司实现营业收入53.21亿元，同比增长28.78%；利润总额4.70亿元，同比增长23.54%；实现归属母公司净利润3.53亿元，同比增长22.49%，对应每股收益0.61元。报告期内公司经营活动产生的现金流量净额1.26亿元，同比增长54.66%。其中，三季度实现营业收入18.42亿元，同比增长23.30%；实现归属母公司净利润1.21亿元，同比增长11.77%，对应每股收益0.21元。
三季度收入增长23.30%，略低于预期。经济下行，行业及公司收入增速逐季放缓，公司前三季度收入增速分别为35.95%、27.23%、23.30%。三季度炊具行业增速较低，爱仕达3季度收入增长10%，我们预计苏泊尔增速与之相当；在一系列促销活动刺激下小电收入保持了20+%的较快增长。出口方面，SEB订单基本按进度进行，但受欧美经济不景气影响三季度非SEB订单明显下降，拖累公司出口增速。
三季度毛利率（25.97%）降至近年低点。公司三季度毛利率25.97%，同比、环比分别下降1.41、1.14个百分点，为08年4季度以来最低水平。毛利率下降主要受成本、产品结构以及汇率三方面因素影响。虽然铜、铝等原材料价格7月底8月初以来有明显下降，但由于前期有一定的材料储备，低价原材料的影响可能要滞后3-6个月。另外，由于行业景气度下降，公司加大了促销力度，特价品等促销产品销售占比提升，也是导致毛利率下滑的主要原因。
促销力度加大销售费用率提升，（毛利率-销售费用率）指标降幅明显。行业景气度较低，公司为刺激销售增长加大了费用投入，三季度销售费用率同比提升1.64个百分点至14.76%；（毛利率-销售费用率）同比下滑3.05个百分点至11.21%，为有记录以来最低水平。
三季度净利润率同比下滑0.68个百分点至6.59%，致使业绩增速（11.77%）低于收入增长，低于预期。三季度管理费用率同比、环比下降1.26、1.08个百分点至2.60%，为近年最低水平；资产减值损失、投资收益、营业外收入为净利润率提升分别贡献了0.63、0.51、0.70个百分点。综合上述分析，公司当期净利润率同比下降0.68个百分点至6.59%，致使业绩增速（11.77%）低于收入增长（23.30%）。
盈利预测和投资建议。受经济下行行业增速放缓以及近日产品质量风波影响（公司已发布澄清公告，且涉及产品仅占公司收入约2%），我们上周下调了公司全年盈利预测至0.88元（下调幅度5.68%）。但由于三季度收入增长略低于预期且毛利率下滑幅度较大，业绩增长（11.77%）低于我们此前约20%的预期。展望四季度，内销将一定程度上受行业景气下滑及产品质量风波的影响，海外非SEB订单受欧美经济环境影响继续收缩的可能性较大，另外从三季度情况看毛利率明显受益原材料价格下滑的程度不高，因此我们再次下调公司全年盈利预测至0.85元（下调幅度3.52%）。公司最新收盘价18.97元，对应2011年22.31倍PE。
上周SEB增持获批，高价增持表明其对苏泊尔未来发展充满信心，增持后SEB集团将加速对于公司产能、品类和品牌的转移。从目前SEB在中国的采购量来看，公司的转移空间很大；同时，公司将通过新开生活馆、加大与日日顺合作、渠道扁平化等方式加速渠道下沉，以实现销售规模的快速稳定增长。我们认为大股东增持对后续启动股权激励计划有积极意义，公司业绩增长确定性强，给予公司2011年20-25倍估值，合理估值区间为17-21.5元，维持“增持”评级。
风险与不确定性。行业增速放缓；成本上涨、汇率波动。（海通证券）