[强烈推荐评级]口子窖(603589)深度报告：蓄势经年又东风 徽酒王者已归来 时间：2018年05月14日 14:00:38\u00A0中财网 1、经营稳健的区域龙头：口子窖是国内少数民营白酒上市公司之一（管理层总持股将近50%），与国企相比较，经营不受外在过多限制，人事稳定，体制灵活性强。公司在业内以低调务实的风格著称，经营管理能力一流，做事专注，多年以来坚持稳健经营，渠道持续盈利使得公司营销体系稳健，产品价格保持坚挺，在安徽市场的品牌和品质影响力经久不衰。 2、安徽双寡头之一，次高端区域龙头，成长空间大：从产品结构和品牌力来讲，口子窖和古井在安徽省基本处于双寡头垄断地位， 80-300 元价格带拥有70%以上的市场占有率，优势突出。目前，安徽省内消费升级有两条主线，一是中低端30-60 元价位向80-150 元价位升级，二是200-500 元次高端价位放量，这两个价位基本是古井贡酒和口子窖垄断的价格带，17 年口子窖十年以上产品增速50%以上，今年一季度继续维持高增长态势，产品结构提升显著。我们看好公司未来在产品力和品牌力的带动下，收入规模实现翻倍增长。 3、客观看待古井口子差异，结果验证模式的优越性：口子窖与古井同在安徽市场，由于上市较早，市场对古井了解较多，也更认可古井的市场运作模式。而与古井不同，口子窖属于厂商一家的总代理模式，厂商分工、区域自治，公司既拥有强大的统一管理能力，经销商又有很高的积极性。虽然口子窖的营销模式跟古井存在差异，但并无优劣之分，两者各有千秋，口子窖的渠道管理模式更加灵活，公司运营也更偏确定和稳健。公司已经连续十几年保持两位数的增长，渠道稳定性强、主导产品畅销二十年仍保持良性顺价，而且仍在持续放量……市场需要对公司的整体经营格局重新认识。 4、省外调整逐步到位，未来布局循序渐进：公司前几年主动收缩省外市场，积极整顿省外不合格经销商，16 年调整到位后17年已开始恢复增长，18 年一季度进一步提速至35%以上，增长趋势已经明朗化，预计后面几个季度还会加速。公司未来省外布局策略也将趋于稳健，不盲目以高费用投入的方式大力扩张，而是聚焦资源，重点布局，循序渐进，我们认为公司的这种稳扎稳打的阵地式省外扩展策略使未来的业绩会一直持续增长，不再出现大幅的波动。 5、盈利预测与评级：预计18-20 年EPS 为2.51/3.29/4.24 元，对应PE22.6/17.3/13.4 倍。在基本面和市场风格共同影响下，16/17 白酒板块连续两年出现大幅上涨，口子窖作为徽酒龙头之一，基本面和业绩表现一直很强劲，但过去一年受制于高盛减持问题，股价一直受到压制，随着高盛减持完毕，前期压制股价因素消除，一季报也已经体现公司亮丽业绩和强劲基本面，维持强烈推荐评级。 6、风险提示：1）省外扩张不达预期；2）竞争加剧致费用提升；3）食品安全事件风险。 □ .薛.玉.虎./.刘.洁.铭 .方.正.证.券.股.份.有.限.公.司
